2013年LED板块成股市一道靓丽的风景线

       2013年，全球经济呈现出复苏状态，国内经济增速放缓，宏观经济环境未明显改善。然而在中央和各地扶持政策护航下，LED行业景气度回升，国际、国内市场回暖，整体呈现快速上升势头。基于对LED照明应用市场爆发的预期，LED照明企业开始加速渠道布局和产能扩充，带动了产业链上中游环节的产能释放，行业回升趋势明显。

LED上市公司作为行业的代表企业，其发展对整个产业起到重要引领作用，上市公司业绩是反映整个行业的晴雨表。截止2014年5月，LED上市公司2013年的年报已经全部亮出，整体表现良好，营收继续保持高速增长，“增收不增利”情况有所缓解，存货应收账款周转好转，研发投入和效率都有提高，市场对LED板块整体看好，2013年年初至2014年1季度，LED板块市值上涨了59.45%，在29个板块中排第3，高于整体A股市场(A股整体增幅为-1.25%)。在去年整体股市萎靡不振的状况下，LED上市公司表现抢眼，LED板块成为一道靓丽的风景线。

一、LED上市公司表现抢眼

1.营收能力：继续保持高速增长

根据上市公司财报，2013年，A股21家LED上市公司营业收入总额为193.26亿元，较2012年同比增长27.35%。其中，2013年第四季度实现营业收入57.68亿元，同比增长22.93%，增速明显快于二季度和三季度。横向来看，LED板块在上市29个行业板块(申万28个板块加上CSA Research选定的LED板块，以下板块比较口径相同)中，整体营业收入增长率排名第4，高于整体A股和电子板块。

纵向比较来看，2013年是LED产业恢复增长的一年。从近三年来看，2011年是高速增长年，行业营收保持近30%增长率，主要驱动因素是LED背光在大尺寸面板的渗透加速，以及中小尺寸的智能手机和平板市场高速增长。

而2012受宏观经济萎缩、产能过剩、背光渗透趋于饱和等因素影响，进入低谷时期，增速下降到10%以内。

进入2013年，随着下游照明应用市场进入成长期，特别是民用市场的开启，行业走出2012年景气低谷，开始新一轮的向上周期，整体增速恢复到20%左右。同时，在白炽灯淘汰作用和LED性价比提升等各种利好因素的带动下，商业照明迅速放量，而家居照明市场也开始逐步放量增长。

而由于照明行业的季度性，工程和家装通常在下半年完工，从渠道反馈信息中，2013年下半年照明经销商LED产品销售占比已占到50%以上，最高比例的已经超过70%，三四季度的营收增速上升至20%以上。

从各企业增长分布情况来看，2013年营业收入整体较2012年有所好转，企业发展仍然呈现明显的梯度分化。

2013年，LED板块的平均增速为20.46%，其中，增速超过20%以上企业11家，但增速超过50%的企业仅有1家，为聚飞光电。

其次，第二团队的长方照明、珈伟股份增速虽然较前几个季度稍有滑落，但仍保持40%以上的增速。同时，勤上光电、鸿利光电、利亚德、瑞丰光电营收增速均在35%以上。0～20%的企业7家，同时还有3家企业负增长，分别是奥拓电子、南大光电和华灿光电。

另外，收入增速下滑幅度最大的几家是三安光电、奥拓电子、瑞丰光电，其中三安光电和瑞丰光电是由于2012年增速过高，2013年有所下滑。

最值得关注的是奥拓电子，其主营业务LED视频显示系统、LCD广告屏和电子回单系统都出现较大幅下滑，因而导致2013年业绩持续下滑。但其LED照明业务飞速增长，经过调整后，其2014年业绩已经开始全面回升。

上市公司数据反映，进入现阶段，规模效应和范围效应开始成为影响产业竞争格局的重要因素。首先表现在19家企业中规模最小的华灿光电、远方光电、南大光电已经连续5个季度负增长，同时，规模排名在后6位的整体增速明显慢于前几位整体增速;特别是在上游表现尤为明显，三安光电保持较快增速时，乾照光电和华灿光电开始出现负增长。其次，产业链较长的企业增速开始在2013年开始加快。

因此，自去年以来，LED产业链开始出现两种明显趋势，一是行业整合并购愈演愈烈，各企业以各种方式实现横向、纵向的资源整合、协作;另一方面，在行业整体回暖的2013年，小企业倒闭、跑路的消息不断，行业呈现冰火两重天状况。

 (数据来源：上市公司财报，CSA Research整理)

从产业链环节来看，2013年呈现出明显的分化，下游和中游环节的几家企业的增速明显超过上游企业和设备配套生产企业，比较典型的是三安光电，前两年各季度的营业收入增速均保持在90%左右，2011年和2012年的年度增速分别达到102.56%、92.48%，但进入2013年，营业收入增速出现较大幅度下滑;2013年一季度、二季度的增幅均不超过24%。

2.盈利能力：增收不增利仍然持续

与收入高速增长相反，“增收不增利”现象一直是过去一年多困扰LED企业的问题。在营业收入连续四个季度超过20%高速增长的同时，与之相反，利润总额自2012年一季度以来持续下滑，连续6个季度负增长，2013年年报稍有回升。

据CSA Research统计，2013年，21家LED主营企业累计实现利润总额26.8亿元，同比上升4.79%。而从单季度情况来看，2013年第三季度实现利润7.21亿元、第四季度实现利润6.47亿元，分别同比增长25%和28%，扭转了连续五个季度的利润负增长趋势，实现单季度利润增长率由负转正。

但是环比来看，受季节性影响，单季度利润自2013年二季度连续四个季度下降，而2014年一季度又开始出现负增长。随着LED产业日趋成熟，未来行业整体利润率将进一步下滑，增收不增利现象仍将持续。

(1)高毛利率持续保持高位，但微有回落

2013年21家LED上市公司平均毛利率用为27.4%，在29个板块(申万分类)排名第9，高出电子板块整体毛利率5.8个百分点。

近几年来，LED板块一直保持近30%的高毛利率，如此高的毛利率一方面是由于产业刚刚由导入期进入增长期，市场迅速扩容，供给尚未饱和，市场竞争并未进入充分竞争。二是LED行业作为新兴产业，其技术附加值、行业壁垒仍然较高，特别是上游，因此，在一段时间内，整体行业仍将保持较高毛利率。

另一方面，纵向来看，LED板块的毛利率也在回落。2011-2013年LED板块毛利率整体回落了4.36个百分点。具体看来，上游芯片环节毛利率下降最明显，三年内从47.55下降至34.2，但仍是毛利率最高的环节。

从具体企业来看，11家企业的毛利率有所下降，但除华灿光电以外，毛利率降幅不显著。华灿光电公告表示主要受市场激烈竞争影响，产品价格和成本均出现下降，且由于公司的4英寸工艺的导入和新增产能尚未得到充分发挥，导致毛利率下降。

近两年，LED各环节产品价格下降剧烈，对企业毛利率下降产生一定影响。从相关价格指数来看，2012年1月至2013年7月，中山古镇灯饰批发价格指数显示，LED灯具批发价格18个月降幅超过1/3。

根据CSA Research从淘宝等网络终端搜集的各品牌价格走势来看，2013年8月至2014年3月LED球泡灯单位功率价格从8.08元/W降到6.10元/W，降幅达24.5%;而CSAResearch发布的LED灯具出口价格指数显示，2012年3月至2014年3月的两年中，球泡灯出口价格累计下降66%。

一方面随着技术提升、生产效率提高，产品成本下降为价格下降提供了空间;而另一方面，照明市场的爆发吸引更多企业进入，而“价格战”成为竞争的重要手段。多方面作用使得产业链各环节产品价格迅速下降。

CSA Research认为，行业高毛利在产业进入成熟期必将有所回归。价格战一方面有利于LED灯缩小与白炽灯、CFL的价差，加速对终端市场渗透;另一方面，价格战将加速行业整合和优胜劣汰，迫使企业降低成本、加强管理、优化资源，整合供应链，增强自身竞争力迎接市场爆发，但同时对国内特别是中小企业树立品牌、加速转型、向价值链高端转变提出了挑战。

(2)营业利润率持续下降，三费支出显著上升

过去三年来(自2011年二季度至2014年一季度)，LED行业整体净利率下降明显，从最高21.05%下降至为9.53%，降幅超过一半，主要受营业利润下降和营业外收入减少两方面因素的影响。

2013年，LED板块整体营业利润率为8.54%，较去年同期减少1.42个百分点，而实际上，过去三年，行业整体营业利润率自16.25%降至7.15%，降幅超过一半以上。具体来看，营业利润率下降并非个别现象，而是行业整体状况，21家中仅有三安光电、远方光电、国星光电、珈伟股份、洲明5家的营业利润率上升，其余15家均有所下降，而降幅又以上游最明显，中下游比较平稳。

从营业利润率分布来看， 2013年年报显示，21家中仅有6家企业营业利润率超过15%，不到三分之一，2家营业利润为负;而2010年有14家，2011年有10家。各产业链环节来看，上游营业利润率最高，约为17.48%，中游次之为9.0%，下游最低为6.9%。

营业利润率的下降除受毛利率下降影响外，更主要原因在LED公司“三费”支出(销售费用，管理费用，财务费用)明显大幅上升。

随着行业竞争愈趋激烈，2013年21家上市企业三费支出较2012年同期增长了28.7%，占整体营业收入5.31%，其中财务费用增幅最大，达到166.28%，管理费用受研发支出不断攀升影响占比最高，占整体营业收入11.24%。另外，从各环节来看，下游销售费用高达9.96%，上游管理费用高，而中下游资金比较充裕，利息收入较高。

整体来看，财务费用高增长并不反映行业财务状况不佳，实际上，LED板块财务费用状况呈现明显两级分化情况：一方面，由于融资顺畅，为在LED市场充分打开之前占据有利竞争地位，规模较大德豪润达、三安光电、国星光电等企业充分利用财务杠杆，急速扩张，导致财务费用较高且增速较快;另一方面，与之相反，规模较小的21家中有9家财务费用为负，资金充足并未得到充分利用。

(3)政策成为影响产业发展和竞争格局的重要因素

政府政策在相当长一段时间内仍将是影响LED板块的最重要因素之一，政府补贴和税收优惠在相当长时间内影响着LED的发展格局、空间布局和市场竞争格局。

近四年来，各级政府对于LED产业的“青睐”和“厚爱”愈演愈烈。据CSA Research 统计，截至2013年底，我国中央及地方出台的LED相关政策多达207项，其中中央19项、地方188项，使得经营活动取得的收益占利润比重由2009年的84.18%降至51.87%。预计，未来几年政府对LED产业的热情还将持续。

税收优惠方面，2013年LED平均所得税率为17.49%，优惠程度较前几年有所减轻，但较整体A股上市公司平均税率仍低4.22个百分点。

财政补贴方面，2013年，21家上市公司共获得政府补贴10.3亿元，较2012年上半年增加10%。上市公司补贴额从2008年开始持续以200%的速度激增至2011年达到顶峰后，2012年行业整体增长下滑和LED某些环节出现结构性产能过剩，政府补贴在量上有所减少有所下降，2013年随着行业景气度回升又开始恢复性增长。

而从政府补贴的分布来看，上游环节获得补贴最多，占到整体的62.34%，三安光电和德豪润达为获得补贴最多的两家企业，两家企业获得的补助占到LED板块政府补贴的80%左右。

政府补贴对于LED板块而言是把双刃剑，一方面有利于扶植产业发展，提高行业整体技术水平，引导企业走向国际化。但另一方面，长期以来的政府补贴使得LED板块患上了“补贴综合症”，受其影响LED板块的收益质量较其他板块低，净利率长期高于营业利润率，营业外收支净额/利润总额指标远高于A股整体和电子板块，整整高于A股整体21个百分点，2013年该比例更是达到史无前例的38.4%。

地方政府的刺激政策实质上是地方政府竞争的一种表现方式，客观上更是起到了地方保护政策的效果，这在一定程度上直接影响了企业竞争格局，这在上游表现尤为明显。

但另一方面，政府补贴方式和补贴手段越来越多样化，从单一财政补贴开始向财政补贴、招标采购、推广应用、土地税收优惠等多样化政策并行发展。随着产业逐步发展，由导入期进入高速成长期，政府政策扶植重心也开始由单纯产能扩张向技术提升、市场扩大、结构优化等方面偏移，单纯追求量开始向追求市场应用推广两端产能。随着政府越来越理性的政策，企业需努力整合资源，提升核心竞争力。

3.营运能力：周转效率有所回升......

4.技术研发：R&D投入增速回升，效率提高......————本文节选自第6期《半导体照明》杂志。